Ставка дисконтирования для инвестированного капитала. Ставка дисконтирования

⁰

Ставка дисконтирования - это норма доходности. Показатель влияет как на принятие решения об инвестировании средств, так и на оценку компании или отдельного вида бизнеса. Рассчитаем ставку дисконтирования несколькими методами и дадим рекомендации, чтобы не допускать ошибок в расчетах.

Что такое ставка дисконтирования простыми словами

Дисконтирование - это определение стоимости денежных потоков, относящихся к будущим периодам (будущих доходов на настоящий момент). Для правильной оценки будущих доходов нужно знать прогнозные значения выручки, расходов, инвестиций, , остаточную стоимость имущества, а также ставку дисконтирования, которая используется для оценки эффективности вложений.

С экономической точки зрения - это норма доходности на вложенный капитал, требуемая инвестором. Иначе говоря, с ее помощью можно определить сумму, которую инвестору придется заплатить сегодня за право получить предполагаемый доход в будущем. Поэтому от значения показателя зависит принятие ключевых решений, в том числе при выборе инвестиционного проекта.

Пример

При реализации проекта «А» инвестор в течение трех лет получает в конце года доход в размере 500 руб. При реализации проекта «Б» инвестор получает доход в конце первого и в конце второго года по 300 руб., а в конце третьего года - 1100 руб. Инвестору нужно выбрать один из этих проектов. Предположим, что инвестор определил ставку на уровне 25% годовых. Текущая стоимость (NPV) проектов «А» и «Б» рассчитывается следующим образом:

где P k - денежные потоки за период с 1-го по n-й годы;

r - ставка дисконтирования - 25%;

I - начальные инвестиции - 500.

NPV А = – 500 = 476 руб.;

NPV Б = – 500 = 495,2 руб.

Таким образом, инвестор выберет проект «Б». Однако если он установит дисконтированную ставку, например, равную 35% годовых, тогда текущие стоимости проектов «А» и «Б» будут равны 347,9 и 333,9 руб. соответственно (расчет аналогичен предыдущему). В этом случае для инвестора проект «А» более предпочтителен.

Следовательно, решение инвестора полностью зависит от значения показателя если он больше 30,28% (при этом значении NPV А = NPV Б), то предпочтительнее проект «А», если меньше, тогда более выгодным будет проект «Б».

ВИДЕО: Как рассчитать чистую приведенную стоимость в Excel

Существуют различные методы расчета ставки дисконтирования. Рассмотрим основные из них в порядке убывания объективности.

Расчет ставки дисконтирования методом CAPM

Для расчета ставки дисконтирования наиболее эффективно и точно работает на практике метод оценки капитальных активов (Capital Assets Pricing Model, CAPM), в основу которого положена оценка капитала компании. Подробнее о том, как использовать для расчета метод CAPM, рассказываем в материале журнала «Финансовый директор».

Определение средневзвешенной стоимости капитала

Наиболее часто при инвестиционных расчетах ставка дисконтирования определяется как средневзвешенная стоимость капитала (weighted average cost of capital - WACC ), которая учитывает стоимость и стоимость заемных средств. Это наиболее объективный метод расчета. Единственный его недостаток в том, что на практике им могут воспользоваться не все предприятия (об этом будет сказано ниже).

Расчет стоимости собственного капитала

Для определения стоимости собственного капитала применяется модель оценки долгосрочных активов (capital assets pricing model - CAPM ).

Ставка дисконтирования (доходности) собственного капитала (Re) рассчитывается по формуле:

R e = R f + B(R m - R f),

где R f - безрисковая ставка дохода;

B - коэффициент, определяющий изменение цены на акции компании по сравнению с изменением цен на акции по всем компаниям данного сегмента рынка;

(R m – R f) - премия за рыночный риск;

R m - среднерыночные ставки доходности на фондовом рынке.

Рассмотрим подробно каждый из элементов модели оценки долгосрочных активов.

Ставка доходности инвестиций в безрисковые активы (R f). В качестве безрисковых активов рассматриваются обычно государственные ценные бумаги. В России это российские еврооблигации Russia-30 со сроком погашения 30 лет.

Коэффициент B. Этот коэффициент отражает чувствительность показателей доходности ценных бумаг конкретной компании к изменению рыночного (систематического) риска. Если B = 1, то колебания цен на акции этой компании полностью совпадают с колебаниями рынка в целом. Если B = 1,2, то можно ожидать, что в случае общего подъема на рынке стоимость акций этой компании будет расти на 20% быстрее, чем рынок в целом. И наоборот, в случае общего падения стоимость ее акций будет снижаться на 20% быстрее рынка в целом.

В России информацию о значениях B-коэффициентов компаний, чьи акции наиболее ликвидны, можно найти в информационных выпусках рейтингового агентства АК & М, а также на его сайте в разделе «Рейтинги». Кроме того, B-коэффициенты рассчитываются аналитическими службами инвестиционных компаний и крупными консалтинговыми фирмами, например «Делойт и Туш СНГ».

Премия за рыночный риск (R m - R f). Это величина, на которую среднерыночные ставки доходности на фондовом рынке превышали ставку дохода по безрисковым ценным бумагам в течение длительного времени. Она рассчитывается на основе статистических данных о рыночных премиях за продолжительный период. По данным агентства Ibbotson Associates, размер долгосрочной ожидаемой рыночной премии, базирующийся на данных о разнице между среднеарифметическими доходами на фондовом рынке и доходностью безрисковых инвестиций в США с 1926 по 2000 год, составляет 7,76%. Это значение могут использовать для расчетов и российские компании (в ряде учебников премия за рыночный риск принимается равной 5%).

Расчет WACC

Если для финансирования проекта привлекается не только собственный, но и заемный капитал, то доходность такого проекта должна компенсировать не только риски, связанные с инвестированием собственных средств, но и затраты на привлечение заемного капитала. Учесть стоимость и собственных, и заемных средств позволяет показатель средневзвешенной стоимости капитала (WACС), который рассчитывается по формуле:

WACC= R e (E/V) + R d (D/V)(1 – t c),

где R e - ставка доходости собственного (акционерного) капитала, рассчитанная, как правило, с использованием модели САРМ;

E - рыночная стоимость собственного собственного (акционерного) капитала. Рассчитывается как произведение общего количества обыкновенных акций компании и цены одной акции;

D - рыночная стоимость заемного капитала. На практике часто определяется по бухгалтерской отчетности как сумма займов компании. Если эти данные получить невозможно, то используется доступная информация о соотношении собственного и заемного капиталов аналогичных компаний;

V = E + D - суммарная рыночная стоимость займов компании и ее акционерного капитала;

R d - ставка доходности заемного капитала компании (затраты на привлечение заемного капитала). В качестве таких затрат рассматриваются проценты по банковским кредитам и корпоративным облигациям компании. При этом стоимость заемного капитала корректируется с учетом ставки налога на прибыль. Смысл корректировки заключается в том, что проценты по обслуживанию кредитов и займов относятся на себестоимость продукции, уменьшая тем самым налоговую базу по налогу на прибыль;

t c - ставка налога на прибыль.

Пример

Рассчитаем ставку с применением модели средневзвешенной стоимости капитала (WACC) для компании «Норильский никель» с учетом текущих условий, сложившихся в российской экономике.

При расчетах будем использовать следующие данные по состоянию на середину февраля:

Rf = 8,5% (ставка по российским европейским облигациям);

B = 0,92 (для компании «Норильский никель», по данным рейтингового агентства АК & М);

(Rm - Rf) = 7,76% (по данным агентства Ibbotson Associates).

Таким образом, доходность собственного капитала равна:

Re = 8,5% + 0,92 × 7,76% = 15,64%.

E/V = 81% - доля рыночной стоимости акционерного капитала (E) в суммарной стоимости капитала (V) компании «Норильский никель» (по данным автора).

Rd = 11% - средневзвешенные затраты на привлечение заемного капитала для компании «Норильский никель» (по данным автора).

D/V = 19% - доля заемного капитала компании (D) в суммарной стоимости капитала (V).

tc = 24% - ставка налога на прибыль.

Таким образом, WACC = 81% × 15,64% + 19% × 11% × (1 – 0,24) = 14,26%.

Как мы уже отмечали, описанный выше подход могут использовать не все предприятия. Во-первых, он не применим по отношению к компаниям, которые не являются открытыми акционерными обществами, следовательно, их акциями не торгуют на фондовых рынках. Во-вторых, этот метод не смогут применить и фирмы, у которых нет достаточной статистики для расчета своего B-коэффициента, а также не имеющие возможности найти предприятие-аналог, чей B-коэффициент они могли бы использовать в собственных расчетах. Для определения ставки дисконтирования таким компаниям следует использовать иные методы расчета.

Метод оценки премии за риск

Одним из наиболее распространенных на практике способов определения ставки дисконтирования является кумулятивный метод оценки премии за риск. В основе этого метода лежат предположения о том, что:

если бы инвестиции были безрисковыми, то инвесторы требовали бы безрисковую доходность на свой капитал (то есть норму доходности, соответствующую норме доходности вложений в безрисковые активы);
чем выше инвестор оценивает риск проекта, тем более высокие требования он предъявляет к его доходности.

Исходя из этих предположений при расчете необходимо учесть так называемую «премию за риск». Соответственно формула будет выглядеть следующим образом:

R = Rf + R1 + ... + Rn,

где R - ставка дисконтирования;

Rf - безрисковая ставка дохода;

R1 + ... + Rn - рисковые премии по различным факторам риска.

Наличие того или иного фактора риска и значение каждой рисковой премии на практике определяются экспертным путем.

Определение ставки дисконтирования экспертным путем

Самый простой путь определения ставки дисконтирования, который используется на практике, - это ее определенние экспертным путем или исходя из требований инвестора.Ориентировочная величина поправок на риск неполучения предусмотренных проектом доходов представлена в табл 1.

Таблица 1 . Поправки на риск неполучения предусмотренных проектом доходов

Однако нужно учитывать, что экспертный метод будет давать наименее точные результаты и может привести к искажению результатов оценки проектов. Поэтому при определении показателя экспертным путем или кумулятивным методом обязательно проводить анализ чувствительности проекта к изменению ставки дисконтирования. Тогда инвестор сможет более точно оценивать риски и его эффективность.

Пример

Рассмотрим условные проекты «А» и «Б» из первого примера. Результаты анализа их чувствительности к изменению ставки дисконтирования представлены в табл. 2.

Таблица 2 . Анализ чувствительности проектов

Существуют и другие альтернативные подходы к расчету, например с помощью теории арбитражного ценообразования или модели дивидендного роста. Однако эти теории достаточно сложны и редко применяются на практике, поэтому в рамках данной статьи не рассматриваются.

Практические вопросы применения

При расчете надо не забывать учитывать ряд важных моментов. Иначе есть опасность допустить ошибки.

Непостоянство структуры капитала. На протяжении периода расчета проекта структура может меняться (например, по мере выплаты кредита долг снижается и в какой-то момент станет равным нулю). Отсюда вопрос: как рассчитать ставку дисконтирования в такой ситуации?

Для определения единой ставки дисконтирования на всем периоде реализации проекта предлагаю воспользоваться оптимальной структурой капитала. То есть оптимальным соотношением собственных и заемных средств, при котором стоимость капитала (WACC) минимальна. Но важно не забывать о том, что на практике стоимость собственного капитала выше заемного, поэтому при увеличении доли заемных средств WACC уменьшается. Однако по мере роста долговых обязательств растет риск банкротства и, соответственно, растут расходы на обслуживание долга, и стоимость заемного капитала растет. Соответственно при достижении какого-то определенного уровня соотношения заемных и собственных средств начинает расти и WACC.

Непостоянство налога на прибыль. Определяя стоимость капитала с учетом налогового щита, иногда сталкиваешься с проблемой выбора расчетной ставки налога на прибыль. Если в период расчета компания работает в рамках одного из стандартных налоговых режимов, то вопросов не возникает - выбирается установленная законом налоговая ставка. Однако встречаются случаи, когда ставка налога на прибыль непостоянна. Например, когда в течение определенного периода времени проект облагается по льготной ставке (чаще всего в период возврата заемных средств или в течение первых лет реализации). В этой ситуации можно выделить два варианта расчета.

1. Если одна ставка (например, льготная) действует в начале проекта и затем в течение значительной части времени его реализации (более половины), то для расчета можно ее и взять.

2. Если ставка периодически меняется и не сохраняется на одном уровне в течение продолжительного времени в рамках расчетного периода, то необходимо рассчитать ее средневзвешенное значение по формуле:

t - период реализации проекта;

T1, T2, …, TN - действующие ставки налога на прибыль на отрезках времени.

Если же предприятие имеет несколько обособленных подразделений, подпадающих под налоговые законодательства различных стран, то ставка должна быть рассчитана как средневзвешенная на основании нескольких ставок и объемов налогооблагаемой базы.

где Т - средневзвешенная ставка налога на прибыль;

р - общая прибыль предприятия (значения прибыли рекомендуется брать за весь период реализации);

T1, T2, …, TN - действующие ставки налога на прибыль на территориях различных стран;

p1, p2, …, pN - прибыль в различных странах (для расчета рекомендуется брать данные за весь период реализации).

Учет инфляции. Если проект рассчитывается в ценах, скорректированных с учетом инфляции, то к номинальной ставке дисконтирования прибавляется инфляция. Она может учитываться двумя способами. Первый: когда ставка рассчитывается для каждого шага дисконтирования отдельно, то прибавляется прогнозное значение инфляции на этом временном участке. Второй: в случае вычисления единой ставки на всем периоде расчета проекта прибавляется среднее значение прогнозного показателя инфляции на период расчета проекта.

Подводя итог, отметим, что большинство предприятий в процессе работы сталкиваются с необходимостью определения ставки дисконтирования. Поэтому следует помнить, что наиболее точное значение этого показателя можно получить при использовании метода WACC, остальные же методы дают значительную погрешность.

МСФО 36 «Обесценение активов» определяет возмещаемую сумму актива или генерирующей единицы как наибольшую величину из значений: справедливой стоимости за вычетом затрат на продажу или ценности его использования.

Ценность использования - это дисконтированная стоимость будущих денежных потоков, получение которых ожидается от актива или генерирующей единицы.

Значение ценности использования можно рассчитывать как по единичному активу, так и по генерирующей единице. Генерирующей единицей является наименьшая идентифицируемая группа активов, обеспечивающая поступления денежных средств, которые в значительной мере не зависят от притоков денежных средств от других активов или групп активов.

Для того чтобы определить дисконтированную стоимость денежных потоков, необходимо:

Оценить будущие потоки денежных средств, которые компания ожидает получить от актива;

Откорректировать денежный поток на ожидания относительно возможных изменений в размере и сроках поступления или выплат денежных средств;

Определить временную стоимость откорректированного потока (по рыночной безрисковой ставке процента, т. е. определить стоимость денег, когда они могут быть немедленно инвестированы и начать приносить доход, что увеличит их стоимость в будущем);

Учесть премию за неопределенность, присущую данному активу (через корректировку потока или ставки дисконтирования);

Учесть другие факторы, которые отражаются участниками рынка при установлении величины будущих потоков денежных средств (например, ликвидность).

Прогнозы денежных потоков должны охватывать период не более 5 лет, за исключением случаев, когда руководство компании уверено в надежности прогнозов денежных потоков продолжительностью более 5 лет и может подтвердить свою способность правильно прогнозировать потоки денежных средств исходя их предыдущего опыта.

Оценка ценности использования актива состоит из следующих этапов:

Оценка будущих потоков денежных средств в связи с продолжающимся использованием актива и его окончательным выбытием;

Применение соответствующей ставки дисконта к этим будущим потокам денежных средств.

Будущие потоки денежных средств должны оцениваться для актива в его текущем состоянии , поэтому потоки денежных средств прогнозируются без учета изменений, которые могут возникнуть:

В связи с будущей реструктуризацией, к которой компания еще не приступила;

Улучшениями или повышением производительности актива.

Оценки будущих потоков денежных средств не могут включать:

Притоки или оттоки денежных средств от финансовой деятельности;

Поступления или выплаты налога на прибыль.

Денежные потоки от финансовой деятельности не учитываются по причине того, что именно ставка дисконтирования и определяет стоимость денег во времени, образуя финансовые расходы. Относительно налога на прибыль следует отметить, что в целом налог на прибыль может оказать существенное влияние на потоки денежных средств, и при бюджетировании капиталовложений учитывается влияние налогов на инвестиции. Но так как на практике существует разница между налоговой базой актива и его балансовой стоимостью, что приводит к возникновению временных разниц по налогу на прибыль, то во избежание двойного счета потребовалось бы исключать влияние временных разниц. Исключение таких временных разниц, в свою очередь, потребовало бы дополнительных расчетов. В теории дисконтирования предполагается, что дисконтирование денежных потоков после налогообложения с использованием коэффициента дисконтирования после налогообложения приводит к такому же результату, что и дисконтирование денежных потоков до налогообложения с использованием коэффициента дисконтирования до налогообложения, только если коэффициент дисконтирования до налогообложения равен коэффициенту дисконтирования после налогообложения, скорректированному на временные разницы. В связи с этим при определении ценности от использования учитываются денежные потоки до налогообложения и, соответственно, коэффициент дисконтирования для расчетов также берется до налогообложения .

Определение ставки дисконтирования является наиболее сложным и значимым процессом при расчете приведенной стоимости. Одной из основных проблем при этом является обоснование ставки дисконтирования. Причина в том, что при использовании низкой ставки дисконтирования можно завысить дисконтированную стоимость будущих денежных поступлений и тем самым нарушить принцип консерватизма, согласно которому активы не должны быть завышены. Использование чрезмерно высокой ставки дисконтирования может привести к необоснованному отражению убытков.

Пример 1

Компания провела тестирование актива на обесценение. Имеется следующая информация: балансовая стоимость актива -50 000 у. д. е., справедливая стоимость актива за вычетом затрат на продажу составляет 44 000 у. д. е. Ожидаемые чистые денежные потоки в течение последующих пяти лет оцениваются на уровне 12 000 у. д. е. в год. Рассмотрим ситуацию, когда компания использует в одном случае ставку дисконтировании 10 %,а во втором - 15 %.

Наименование	Ставка 10 %	Ставка 15 %
Ожидаемые денежные потоки в течение последующих 5 лет, у. д. е.
Коэффициент дисконтирования
Дисконтированная стоимость будущих денежных потоков, у. д. е.

Возмещаемая сумма в первом варианте составит 45 492 у. д. е., так как наибольшей величиной является ценность использования.

Дт «Расходы на обесценение актива» - 4508

Кт «Накопленный убыток от обесценения актива» - 4508

Возмещаемая сумма во втором варианте составит 44 000 у. д. е., так как наибольшей величиной является справедливая стоимость актива за вычетом затрат на продажу.

Дт «Расходы на обесценение актива» - 6000

Кт «Накопленный убыток от обесценения актива» - 6000

При этом следует обратить внимание, что для оценки ценности использования актива не может использоваться первоначальный коэффициент дисконтирования, т. е. эффективная ставка, вмененная при приобретении актива. Компания, принимая решение о дальнейшем использовании актива и рассчитывая его ценность использования в будущем, исходит из текущих рыночных условий, а не первоначальных условий. Поэтому при расчете коэффициента дисконтирования должна использоваться текущая рыночная оценка стоимости денег во времени и рыночная надбавка за неопределенность . Если компания корректировала ожидаемые денежные потоки на риски, то тогда ставка дисконтирования не должна учитывать данные риски.

Ставка дисконта не зависит от структуры капитала компании и способа, с помощью которого она финансирует покупку актива, потому что будущие потоки денежных средств, возникновение которых ожидается от актива, не зависят от способа финансирования компанией покупки данного актива, но зависят от рыночной оценки ряда факторов:

Временной стоимости денег для периодов до окончания срока полезной службы актива;

Ожиданий относительно возможных вариаций в размерах и сроках поступления денежных потоков;

Надбавки за неопределенность, присущую данному активу;

Других неидентифицируемых факторов, которые отражаются участниками рынка при установлении величины будущих потоков денежных средств, которые ожидается получить от актива.

Компания обычно применяет одну ставку дисконта для оценки ценности использования актива. Однако компания может использовать различные ставки дисконтирования для различных будущих периодов, если ценность использования чувствительна к разнице в рисках для различных периодов или к временной структуре процентных ставок.

Производя оценку ставки дисконта, компания должна принимать во внимание следующие показатели:

Средневзвешенную стоимость капитала компании, определенную с помощью таких методов, как модель оценки капитальных активов;

Приростную ставку процента на заемный капитал компании;

Прочие рыночные ставки на заемный капитал.

Наиболее простой способ оценки ставки дисконта - на основе ставки, предполагаемой в текущих рыночных операциях для аналогичных активов.

Следует отметить, что если на рынке обращаются сопоставимые активы, то компании будут использовать традиционный подход к дисконтированной стоимости. При традиционном подходе главное место уделяется выбору ставки дисконтирования. При традиционном расчете дисконтированной стоимости денежных потоков вероятности распределения во времени не учитываются, а расчет основывается на наиболее вероятном потоке.

Однако наряду с традиционным подходом к дисконтированной стоимости может использоваться и подход на основе ожидаемых потоков денежных средств.

Пример 2

Компания ожидает получения денежных потоков от использования актива в размере 12 000 у. д. е. Вероятности распределения потоков во времени оценены следующим образом: поступление денег через 1 год составляет вероятность 25 %, через 2 года -25 %, в через 3 года - 50 %. Ставка дисконтирования - 10 %.Ожидаемая дисконтированная стоимость на основе метода ожидаемых потоков денежных средств составит:

Денежный поток	Коэффициент дисконтирования	Дисконтированная стоимость	Вероятность	Взвешенное значение
		10 909,08


Ожидаемая дисконтированная стоимость				9714,48

Таким образом, значение дисконтированной стоимости при использовании метода на основе ожидаемых потоков денежных средств составляет 9714,48 у. д. е., а при использовании традиционного подхода - 9015,72 у. д. е.

Одним из методов, используемых для определения ставки дисконтирования, является использование средневзвешенной цены капитала. Средневзвешенная стоимость капитала характеризует среднюю стоимость финансовых ресурсов для компании и отражает тот уровень, ниже которого не должна опускаться доходность вложения капитала. Для котирующихся компаний ставка дисконтирования может рассчитываться на основе нескольких подходов. Данные методы представлены на схеме.

Схема

Подходы к определению ставки дисконтирования

Структура капитала компании представляет собой комбинацию из долгосрочных источников финансирования, включая долговые обязательства, и собственных источников в виде привилегированных акций, простых акций и нераспределенной прибыли.

Стоимость капитала - это требуемая инвесторами ставка доходности для различных типов финансирования бизнеса. Стоимость капитала компании в целом представляет собой средневзвешенное значение отдельных требуемых ставок доходности, т. е. затрат на капитал.

Стоимость собственного капитала - это требуемая владельцами обыкновенных акций ставка доходности по их инвестициям в акции компании.

Стоимость привилегированных акций - это требуемая владельцами привилегированных акций компании ставка доходности по их инвестициям в акции компании.

Стоимость долга - это требуемая ставка доходности по инвестициям кредиторов компании.

Несмотря на то что ставка дисконта не зависит от структуры капитала, считается, что компания, заботящаяся о своей стоимости, должна определить свою целевую структуру капитала и затем привлекать капитал с таким расчетом, чтобы фактическая структура капитала с течением времени стремилась к оптимальной. Большинство компаний основывают свои расчеты именно на показателях целевой структуры капитала, которая хорошо отражает фактическое соотношение рыночной стоимости источников капитала. Основной довод в пользу применения средневзвешенной стоимости капитала состоит в том, что компания, финансируя свою деятельность на основе целевой структуры капитала, может повышать рыночную стоимость своих акций.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC ) оценивает стоимость разных источников капитала и показывает стоимость капитала компании. Это наиболее объективный метод определения ставки дисконтирования.

Определение цены капитала компании предполагает:

Идентификацию компонентов;

Расчет их стоимости;

Определение средневзвешенной стоимости капитала (WACC).

Если для финансирования деятельности привлекается не только собственный, но и заемный капитал, то доходность такого проекта должна компенсировать не только риски, связанные с инвестированием собственных средств, но и затраты на привлечение заемного капитала. Учесть стоимость и собственных, и заемных средств позволяет показатель средневзвешенной стоимости капитала (WACС), который рассчитывается по формуле:

WACC = (стоимость собственного капитала х % собственного капитала) + (стоимость долга х % долга)

Пример 3

Компания «А» на 30 % финансируется за счет заемных средств и на 70 % за счет собственных средств. Стоимость долга составляет 10 %, стоимость собственного капитала - 15 %. В этом случае ставка дисконтирования, определенная методом средневзвешенной стоимости, составит:

WACC = 0,7 х 15 % + 0,3 х 10 % = 13,5 %.

Стоимость заемного капитала может представлять собой:

Ставку дисконта, которая уравнивает сумму займа с текущей стоимостью процентов плюс выплаты по основной сумме долга в течение периода действия займа (до срока погашения) без учета налогообложения. Если заемный капитал представляет собой выпуск облигаций, то в качестве суммы долга используется его рыночная стоимость, а не номинальная сумма;

Минимальную требуемую норму прибыли на заемный капитал для обеспечения доходности;

Приростную стоимость заемного капитала.

Многие компании, выпускающие облигации, для определения стоимости долга используют текущую доходность, которая равна отношению процентов за год к текущей цене облигации.

Релевантная стоимость заемных средств до налогообложения - это процентная ставка, которую компания будет выплачивать, если выпустит новые долговые обязательства, а она близка к рыночной доходности имеющихся облигаций до погашения.

Пример 4

Облигации компании «А» номинальной стоимостью 1000 у. д. е. с фиксированным купоном 12 % в настоящее время продаются по 950 у. д. е. Текущая доходность по таким облигациям составляет:
1000 х 12 % / 950 = 0,126, или 12,6 %.

Компании, не выпускающие облигации, но имеющие заемный капитал в виде долгосрочных займов банка, используют в виде стоимости заемного капитала рыночные ставки процентов по таким кредитам.

Если средства поступают не от инвесторов, то они не рассматриваются как составляющая капитала. То есть кредиторская задолженность не участвует в расчете ставки дисконтирования, так как такая задолженность учтена в денежных потоках компании.

При расчете средневзвешенной стоимости капитала необходимо использовать

данные и о стоимости собственного долга. Существует несколько методов определения стоимости собственного капитала:

Метод дисконтированного денежного потока;

Метод ценообразования капитальных активов;

Метод сложения доходности облигации и премии за риск.

Метод дисконтированного денежного потока, или метод прогнозируемого роста дивидендов

Дивиденд не является единственным способом получения акционерами выгоды от компании. Прибыль, которая остается в компании и эффективно используется, может вызвать будущий рост прибыли и дивидендов, а также стоимости реального основного капитала, инвестированного акционерами. Акционеры ожидают, что дивиденды и рыночная стоимость их акций будут возрастать из года в год, а не останутся неизменными. Для отражения этого был разработан метод роста дивидендов.

Метод строится на основе суммы ожидаемых дивидендов за следующий год реализации (т. е. отношение суммы ожидаемых дивидендов к рыночной цене акции). Затем для вычисления стоимости собственного капитала к среднему темпу роста дивидендов прибавляется доходность акций.

Расчет стоимости собственного капитала основывается на формуле:

k е = (D 1 / P 0) + g ,

где D 1

Р 0 - рыночная цена одной акции в текущий момент;

Пример 5

Текущая цена одной обыкновенной акции компании составляет 7 у. д. е. Ожидаемая в следующем году величина дивиденда - 0,70 у. д. е. на акцию. Кроме того, предприятие планирует ежегодный прирост дивидендов на 8 %. Используя формулу (2), получаем стоимость собственного капитала:

k е = (0,7 / 7) + 0,08 = 0,18, или 18 %.

Данный метод применим к тем компаниям, величина прироста дивидендов которых постоянна.

Стоимость собственного капитала можно также представить следующей формулой:

k е = [D 0 х (1 + g ) / P 0 ] + g ,

где D 0 - денежные дивиденды на одну акцию в текущий момент;

g - прогнозируемый ежегодный рост дивидендов;

Р 0 - рыночная цена одной акции в настоящий момент.

Оценка темпов роста дивидендов определяется на основе реинвестированной

g = ROE х k ,

где ROE - ожидаемая в будущем рентабельность собственного капитала компании;

k - доля прибыли, которую компания предполагает реинвестировать, а не распределять среди акционеров.

Рентабельность собственного капитала (возврат на инвестиции) определяется отношением прибыли к инвестированному капиталу.

Пример 6

Компания ожидает иметь ROE , равную 15 %. При этом 30 % прибыли компания выплатит своим акционерам. Соответственно, 70 %прибыли будет реинвестировано. Следовательно, компания прогнозирует темпы в размере:

g = 15 х (1 - 0,3) = 10,5 %.

При данном методе расчета темпов роста дивидендов делаются следующие

предположения:

Доля дивидендов, которая выплачивается, не меняется с течением времени.

Будущая рентабельность собственного капитала равна настоящей рентабельности собственного капитала (ROE ).

Не ожидается, что компания будет выпускать новые акции.

Будущие проекты компании имеют ту же степень риска, что и существующие.

Компания может увеличить собственный капитал двумя способами:

Новым выпуском обыкновенных акций;

Реинвестированием части прибыли.

Стоимость собственного капитала за счет выпуска новых простых акций определяется следующим образом:

k е = [D 1 / (P 0 х (1 - F ))] + g,

где D 1 - денежные дивиденды на одну акцию, выплата которых ожидается в конце первого периода;

Р 0 х (1 - F ) - чистая цена, получаемая компанией при выпуске новых акций;

F - процент (затраты) за распространение акций;

g - прогнозируемый ежегодный рост дивидендов.

Пример 7

Цена одной обыкновенной акции - 23 у. д. е., расходы за размещение акций составляют 10 %. Ожидаемая в следующем году величина дивиденда - 1,24 у. д. е. на акцию. Кроме того, компания планирует ежегодный прирост дивидендов на уровне 8 %.

Используя формулу (5), получаем:

k е = + 0,08 = 0,14, или 14 %.

Если бы не было расходов на размещение акций, то стоимость собственного капитала составляла бы по формуле (2):

k е = (1,24 / 23) + 0,08 = 0,134, или 13,4 %.

Таким образом, инвесторы ожидают получить 13,4 %, но в связи с наличием расходов на размещение акций компания должна учитывать стоимость собственного капитала по 14 %.

Цена собственного капитала является ценой нераспределенной прибыли до тех пор, пока компания имеет этот источник, и становится ценой обыкновенных акций нового выпуска, как только компания исчерпает нераспределенную прибыль. Цена собственного капитала в виде обыкновенных акций выше, чем цена нераспределенной прибыли, так как имеются затраты на размещение нового выпуска.

Метод ценообразования капитальных активов (CAPM)

Использование данного метода наиболее распространено в условиях стабильной рыночной экономики при наличии достаточно большого числа данных, характеризующих прибыльность работы компании.

Метод ценообразования капитальных активов связывает прибыль на собственный капитал непосредственно с риском для акционеров. Ожидаемая премия за риск от любой инвестиции должна быть непосредственно связана с ее рыночным риском.

Важнейшими из предположений данного метода являются следующие:

Для всех инвесторов период вложения одинаков.

Информация свободно и незамедлительно доступна для всех инвесторов.

Инвесторы имеют однородные ожидания, т. е. одинаково оценивают будущие доходности, риск и ковариации доходностей ценных бумаг.

Безрисковая процентная ставка одинакова для всех инвесторов.

Метод ценообразования капитальных активов выделяет в стоимости собственного капитала два компонента: безрисковую прибыль от вложения средств и дополнительную премию за риск при инвестировании в акции компании. Премия за риск состоит из средней прибыли на общий рыночный портфель и коэффициента β (или риска) конкретной компании.

Метод ценообразования капитальных активов определяет отношение между риском и требуемой (и ожидаемой) доходностью активов, которые представляют собой часть хорошо диверсифицированного портфеля инвестора.

Стоимость собственного капитала рассчитывается по формуле:

R J = R f + (R m - R f ) х β,

где R f - безрисковая ставка;

R m - ожидаемая доходность рыночного портфеля;

β - коэффициент для акций.

Метод использует существенным образом показатель риска конкретной компании, который определяется введением коэффициента β. Этот показатель устроен так, что β = 0, если активы компании совершенно безрисковые. Показатель β равен 1, если активы данной компании столь же рисковые, что и средние по рынку. Если для конкретного предприятия имеем: 0 < β < 1, то это предприятие менее рисковое по сравнению со средним по рынку; если β > 1, то предприятие имеет большую степень риска.

Коэффициент β определяется на основании данных прошлых лет. По сравнительным данным прибыльности анализируемой компании и средней рыночной прибыльности строится соответствующая прямолинейная регрессионная зависимость, которая отражает корреляцию прибыльности предприятия и средней рыночной прибыльности. Регрессионный коэффициент этой зависимости служит основой для оценки коэффициента β.

Пример 8

Компания является относительно стабильной, коэффициент β равен 0,5. Величина процентной ставки безрискового вложения капитала равна 6 %, а средняя доходность по фондовому рынку - 9 %. Согласно методу ценообразования капитальных активов стоимость капитала компании равна:

R J = 0,06 + (0,09 - 0,06) х 0,5 = 0,075, или 7,5 %.

Применять метод ценообразования капитальных активов целесообразно для определения ставки дисконтирования компаний, акции которых котируются на фондовом рынке. Коэффициент β обычно рассчитывается путем анализа статистической информации фондового рынка специализированными компаниями. Данные о коэффициентах β публикуются в специализированных изданиях, анализирующих фондовые рынки. Как правило, сами предприятия этот коэффициент не рассчитывают. Исходя из ряда сложностей, связанных с определением коэффициента β, данный метод ценообразования капитальных активов для компаний, акции которых не котируются на фондовом рынке, использовать проблематично.

Метод сложения доходности облигации и премии за риск

В этом методе основу для оценки собственного капитала компании составляет доналоговая стоимость ее долга. Доналоговая стоимость долга компании будет превышать безрисковую ставку на величину премии на риск. Чем больше риск компании, тем больше премия и тем больше проценты на заемные средства приходится выплачивать компании.

По данному методу прибавляется оценка премии за риск в размере 3 - 5 % к доходности долговых обязательств компании.

R е = доходность облигаций + премия за риск.

Пример 9

Компания разместила на рынке облигации, которые обеспечивают 9%-ную доходность. При этом приблизительная

R е = 9 % + 3 % = 12 %.

Поскольку 3 % премии за риск - это субъективная величина, то и оценка значения носит субъективный характер. Достоинством данного метода является то, что не требуется определять и использовать информацию о коэффициенте β и выполнять вычисления по формуле метода ценообразования капитальных активов. Недостаток этого метода в том, что он не учитывает изменений премии за риск, которые происходят с течением времени.

К сожалению, все приведенные выше методы являются лишь оценочными. Следовательно, ни один из методов не может точно определить стоимость собственного капитала.

Пример 10

Для компании «С» величина коэффициента β равна 1,5. Текущая рыночная цена акции составляет 20 у. д. е. Ожидаемая в следующем году величина дивиденда - 1 у. д. е. на одну акцию, и ожидается ежегодный рост дивидендов в размере 7 %. Считая, что процентная ставка безрискового вложения капитала равна 4 %, а средний доход по всему рынку составляет 9 %, необходимо вычислить стоимость собственного капитала с использованием всех трех методов.

Согласно методу дисконтированного денежного потока стоимость собственного капитала составит:

k е = (D 1 / P 0 ) + g = (1 / 20) + 0,07 = 0,12, или 12 %.

Согласно методу ценообразования капитальных активов стоимость собственного капитала составит:

R J = R f + (R m - R f ) х β = 0,04 + (0,09 - 0,04) х 1,5 = 0,115, или 11,5 %.

Согласно методу сложения доходности облигации и премии за риск стоимость собственного капитала составит:

R е = доходность облигаций + премия за риск = 9 % + 3% = 12 %.

Как видно, для всех методов стоимость собственного капитала практически одинакова, и, соответственно, нет особой разницы в том, какой метод применять. Но иногда эти методы могут давать разные результаты, и в таком случае используется субъективная оценка.

До появления метода ценообразования капитальных активов стоимость собственного капитала рассчитывалась как доходность акций:

доходность акций = ожидаемая прибыль на обычную акцию / рыночная цена за акцию.

Данный метод определения стоимости собственного капитала базируется на величине прибыли на акцию, а не на величине дивидендов. Многие инвесторы считают, что именно показатель величины прибыли на акцию отражает реальный доход, получаемый акционерами, независимо от того, выплачивается ли он в виде дивидендов или реинвестируется с тем, чтобы принести инвесторам выгоды в будущем.

Пример 11

В настоящее время акции компании продаются по цене 20 у. д. е.за акцию. При этом в обращении находится 5 000 000 акций. Ожидаемая прибыль после уплаты налога на следующий год составляет10 000 000 у. д. е. Стоимость собственного капитала рассчитывается следующим образом:

стоимость собственного капитала = доходность акций = [(10 000 000 / 5 000 000)] / 20 = 0,1, или 10 %.

В процессе подготовки финансовых проектов необходимо проводить расчеты будущей прибыли от инвестиционных вложений. Процедура расчетов довольно проста. Взяли сумму инвестиций, рассчитали приблизительную сумму предстоящих расходов и получили некий остаток, который принято называть денежным потоком за определенный период. Дальше дело обстоит сложнее. Все планируемые денежные потоки нужно определить в сумме на текущую дату. Вы ведь не думаете, что инфляция может стоять на месте, и через несколько лет деньги будут иметь ту же ценность. Вот здесь-то и необходимо произвести расчет ставки дисконтирования.

Эта ставка дает возможность привести суммарную стоимость будущих денежных поступлений в текущую стоимость на дату момента проведения анализа финансовых вложений.

Как определить ставку дисконтирования

Ставка, которая позволяет определить размер денежного потока по отношению к настоящему времени, содержит в себе несколько составляющих. Вообще, определение этого показателя возможно при помощи следующих методов:

Кумулятивный метод наиболее понятен и прост. Рассчитать ставку может даже начинающий финансист или оценщик.
Укрупненный метод имеет в основе достаточно сложную формулу и людей, незнакомых с математикой, поначалу пугает. Но главное в том, чтобы разобраться в составляющих и выстроить четкую картину расчета.

Ниже рассмотрим методы расчета ставки дисконтирования и определим достоинства и недостатки каждого.

Кумулятивный метод

Несмотря на название, этот метод определения довольно прост и особенно любим начинающими оценщиками. Суть его заключается в том, что ставка сама по себе состоит из нескольких компонентов, таких, как всевозможные риски, текущие ставки Центрального банка или ставки по депозитам банков. Все эти данные, необходимые для определения, можно без труда найти в открытой информации, на сайтах банков, в литературе по оценочной деятельности.

СД = БС+Рс+Ро+Ру+Рн

СД – ставка дисконтирования

БС – базовая ставка Центрального Банка, установленная для облигаций государственного займа

Рс – риск, определяемый для данной страны

Ро – риск, который присущ деятельности для данной отрасли (промышленность, торговля, услуги)

Ру – риск, возникающий при недостатках управления (плохой менеджмент)

Рн – риск возможной неликвидности (низкой стоимости) будущего проекта.

Вот примерная база для расчета. Составляющих в этой формуле может быть и больше. Методы определения ставки кумулятивным подходом предполагают, что в расчеты могут быть добавлены дополнительные риски. Например, при определении доходности объекта коммерческой недвижимости, учитываются такие риски, как расположение объекта, посещаемость площадей клиентами, риск недополучения прибыли ввиду отсутствия арендаторов.

Далее о том, как определить величину каждого риска

1. Базовая ставка, которая является краеугольным камнем в расчетах, берется из открытых источников, публикуемых на сайте Центрального Банка. Как правило, за основу чаще всего берется базовая ставка по облигациям государственного займа, так как именно государственные ценные бумаги подвержены минимальным рискам при низкой доходности. Не возбраняется использовать в расчетах средневзвешенное значение процентных ставок по банковским депозитам. При этом следует учитывать, на какой срок вы составляете прогноз. Если предполагается расчет на длительное время, необходимо брать за основу ставки по долгосрочным вкладам (при этом рисковая составляющая снижается). Если расчет производится для короткого периода (до 1 года), необходимо воспользоваться данными по краткосрочным депозитам (ставка риска будет выше).

2. Риск, присущий ведению бизнеса в отдельно взятой стране, определяется субъективно исходя из данных о поведении официальных властей государства. Для этого нужно сравнить доходы от обращения облигаций корпораций и государственного займа. Разница и будет составлять размер риска.

3. Определение отраслевого риска производится исходя из сопоставления доходности по гособлигациям и доходностью по отраслевым ценным бумагам. Все данные можно найти на фондовой бирже. Если необходимо проанализировать риск, присущий, например, отрасли сельскохозяйственной промышленности, достаточно зайти на биржу и собрать данные о доходности акций в данной отрасли. Если доходность корпоративных бумаг выше, чем государственных, есть вероятность высокой рисковой составляющей данного проекта.

Виды дополнительных рисков

Хотите произвести расчет ставки дисконтирования, пример можете взять следующий: нужно определить ставку для определенного предприятия пери расчете возможных финансовых вливаний. На самом деле не так уж важно, для каких целей.

Берем за основу базовую ставку, которая состоит из средневзвешенного показателя процентных ставок по долгосрочным депозитам Сберегательного банка. Допустим, цифра составляет 5%.

Теперь самое интересное – диверсификация. Она может быть:

Территориальной.
Производственной.
Есть еще диверсификация клиентуры.

Каждому виду присваиваем свою величину риска. Если предприятие находится на одном месте и не собирается расширяться, присваиваем коэффициент 0, предполагаемое расширение ассортимента или открытия новых подразделений повышает риски, поэтому с чистой совестью можем присвоить всем величинам значение 2% (предполагается, что производство будет расширяться). Совокупность рисков диверсификации 6%.

Как посчитать ставку без норм рентабельности? Никак. Для этого нужно определить, прибыльным является данное направление деятельности или нет. Шкала для определения ставки от 0 до 4%. Берем усредненный показатель 2%, так как предприятие не работает в убыток, но большими доходами не отличается.

В итоге получилась ставка дисконтирования, формула которой представлена следующим образом:

СД = 5%+1,5%+6%+2% = 14,5%

Вот и все. Отталкиваясь от этого показателя, можно рассчитать стоимость денежного потока, который нужно определить в ценах настоящего времени.

Укрупненный метод расчета

Теперь о том, как найти ставку дисконтирования при помощи укрупненного метода. Это достаточно трудоемкий процесс, который предполагает использование стоимости заемных средств и собственного капитала компании.

Расчет ставки предполагает достаточно серьезный анализ деятельности компании, включающий в себя расчет доходности капитала, использования налоговых ставок и суммарную стоимость возможных рисков. Используется подход только опытными оценщиками из-за необходимости проведения большого количества предварительных расчетов.

При осуществлении капиталовложений (инвестиций) исчисляется стоимость денег во времени. Деньги вкладываются в осуществление инвестиционных объектов сегодня, а доход от инвестиций будет получен за весь срок функционирования объекта. Капитал есть ни что иное, как дисконтированная стоимость. Это значит, что любой элемент богатства, который приносит его владельцу регулярный доход на протяжении длительного времени, является капиталом и его стоимость рассчитывается с помощью дисконтирования.

Дисконтирование – это метод, основанный на приведении будущих доходов к их нынешней стоимости. Он предполагает, что будущие денежные средства будут стоить меньше по сравнению с сегодняшними из-за положительной нормы временных предпочтений (более высокой оценки “настоящих благ” по сравнению с “будущими благами”).

Kn = K 0 (1 + r ) n.

Для облегчения процедуры дисконтирования существуют специальные таблицы, которые помогают быстро подсчитать сегодняшнюю стоимость будущих доходов и принять правильное решение.

Дисконтирование - приведение стоимости будущих платежей к значению на текущий момент. Отражает тот экономический факт, что сумма денег, имеющаяся в данный момент, имеет бо льшую стоимость, чем равная ей сумма, которая появится в будущем. Эта операция обратна операции начисления сложных процентов. Процентная ставка, используемая при этих расчетах, называется ставкой дисконтирования.

Для расчета инвестиций требуется вычисление дисконтированной стоимости денежных потоков, другими словами, для пересчета стоимости потоков расходов и доходов, ожидаемых в будущем, к стоимости на текущий момент времени.

Расчет ставки дисконтирования в этом случае является непростой задачей. Один из самых распространенных способов - расчет WACC, средневзвешенной стоимости капитала. Т.е. расчет общей стоимости капитала с учетом стоимости отдельных частей и удельного веса этих частей в общей сумме.

Задача обратная наращению (начислению процентов): требуется по известной наращенной сумме FV вычислить начальную сумму капитала PV. Например, какую сумму положить на банковский депозит, чтобы через пять лет получить 500 тыс. руб. В этом случае ставка дисконтирования вычисляется по простой формуле.

В банковской практике задача дисконтирования возникает при покупке денежных обязательств (например, векселей) ранее срока их оплаты. В случае с векселем эта операция называется учёт векселя . Если держатель векселя хочет обменять его на деньги раньше срока оплаты, он обращается в банк с просьбой об учете векселя.

В этом случае банк выплачивает держателю векселя сумму меньшую номинала. Разница между номиналом и выплаченной суммой называется дисконтом . Его величина рассчитывается по формулам дисконтирования в зависимости от дат учета, погашения и учетной ставки (ставки дисконтирования). 3

Пример:

Рассмотрим два условных проекта. Оба проекта требуют начальных инвестиций в размере 500 руб., другие затраты отсутствуют. При реализации проекта «А» инвестор в течение трех лет получает в конце года доход в размере 500 руб. При реализации проекта «Б» инвестор получает доход в конце первого и в конце второго года по 300 руб., а в конце третьего года - 1100 руб. Инвестору нужно выбрать один из этих проектов.

Предположим, что инвестор определил ставку дисконтирования на уровне 25% годовых. Текущая стоимость (NPV) проектов «А» и «Б» рассчитывается следующим образом:

где P k - денежные потоки за период с 1-го по n-й годы;

r - ставка дисконтирования - 25%;

I - начальные инвестиции - 500.

NPV А = - 500 = 476 руб.;

NPV Б = - 500 = 495,2 руб.

Таким образом, инвестор выберет проект «Б». Однако если он установит ставку дисконтирования, например, равную 35% годовых, тогда текущие стоимости проектов «А» и «Б» будут равны 347,9 и 333,9 руб. соответственно (расчет аналогичен предыдущему). В этом случае для инвестора проект «А» более предпочтителен.

Следовательно, решение инвестора полностью зависит от значения ставки дисконтирования: если она больше 30,28% (при этом значении NPV А = NPV Б), то предпочтительнее проект «А», если меньше, тогда более выгодным будет проект «Б».

Коэффициент дисконтирования - коэффициент, применяемый для дисконтирования, т. е. приведения величины денежного потока на m -ом шаге многошагового расчета эффективности инвестиционного проекта к моменту, называемому моментом приведения (он не обязательно совпадает с базовым моментом). Рассчитывается по формуле

где K m - коэффициент дисконтирования; t m – t 0 - промежуток между оцениваемым периодом и моментом приведения (в годах); Е - норма дисконта которая может быть, как единой для всех шагов расчета, так и переменной.

Номинальная ставка – это текущая рыночная ставка процента без учета темпов инфляции. Реальная ставка – это номинальная ставка, скорректированная с учетом ожидаемых темпов инфляции.

Именно реальная ставка определяет решение о целесообразности (или нецелесообразности) инвестиций. Например, если номинальная ставка равна 40%, а ожидаемый темп инфляции – 50%, то реальная ставка составит: 40 – 50 = –10%.

Основными факторами, влияющими на уровень ставки ссудного процента, являются степень риска на ссуду; срок, на который выдается ссуда; размер ссуды; уровень налогообложения; ограничения условий конкуренции на рынке.

Ставка ссудного процента определяет уровень инвестиционной активности. Низкая процентная ставка приводит к увеличению инвестиций и расширению производства, а высокая, наоборот, сдерживает инвестиции и производство.

Таким образом, процент в рыночной экономике выступает как цена равновесия на рынке капитала – фактора производства. Для субъекта предложения капитала процент выступает как доход, для субъекта спроса – как издержки, которые несет заемщик.

Капитал предприятия формируется за счет различных финансовых источников как краткосрочного, так и долгосрочного характера. Привлечение этих источников связано с определенными затратами, которые несет предприятие. Совокупность этих затрат, выраженная в процентах к величине капитала, представляет собой цену (стоимость) капитала фирмы.

В расчетах по проекту была использована ставка дисконтирования 12,0%.

Ставка определялась по следующей формуле:

где r – ставка рефинансирования Центрального Банка Российской Федерации;

i – объявленный Правительством РФ на текущий год темп инфляции.

При условии, что ставка рефинансирования Центрального банка РФ составит на планируемый период 9,5 %, а объявленный Правительством РФ на текущий год темп инфляции – 7,0 %, ставка дисконтирования без учета риска проекта будет составлять 2,3 %.

Размер рисковой премии рассчитывался на основании экспертных оценок. В совокупности поправка на риск составила 9,7 %, несмотря на классификацию уровня риска, связанного с расширением действующего производства, как «среднего», логика проекта все же заключается в существенном изменении масштаба деятельности предприятия и потребует структурного изменения бизнес-процессов. По сути, объем предстоящей работы сравним с продвижением на рынок нового продукта. В этой связи проекту присвоена классификация риска на уровне «выше среднего», а ставка дисконтирования в российских рублях с учетом риска в совокупности составила 12, %.

Оценка экономической эффективности проекта, тыс. руб. (ставка дисконта 12%)

Показатель

2014 г.

2015 г.

2016 г.

2017 г.

2018 г.

2019 г.

2020 г.

2021 г.

1 кв.

2 кв.

3 кв.

4 кв.

1 кв.

2 кв.

3 кв.

4 кв.

1 п/г

2 п/г

Операционный денежный поток

Чистый денежный поток

Аккумулированный чистый денежный поток

Дисконтный множитель

Анализ рисков

Задание. Выявить возможные виды рисков, связанные с осуществлением проекта, оценить риски проекта в целом и предусмотреть меры по предотвращению или снижению возможных потерь.

Задание 1. Проведите маржинальный анализ проекта. Определите

· критический (безубыточный) объем производства;

· критические значение цены реализации;

· критическое значение постоянных затрат;

· критическое значение переменных затрат.

По каждому из исследуемых параметров рассчитайте маржу безопасности или запас финансовой прочности предприятия. (Приложение 14).

Анализ безубыточности, приведенный в приложении 14, свидетельствует о высокой степени устойчивости проекта. Начиная с 3 квартала 2014 г., то есть через год после начала финансирования, предприятие начинает получать устойчивую прибыль, безубыточность достигается при объеме сбыта, который значительно ниже предполагаемого. Причем запас финансовой прочности с течением времени по мере освоения проекта устойчиво повышается.

Рис. Точка безубыточности производства продукции, _______ год

Задание 2. Выявив наиболее существенные для вашего проекта виды рисков, провести анализ чувствительности проекта.

Допустим, по вашим предположениям, наиболее существенными факторами, оказывающими влияние на эффективность вашего проекта, являются объем сбыта, цена продукта, прямые издержки и общие издержки. Они будут варьироваться от их первоначального уровня в интервале от -20 до 20% с шагом в 5%. В качестве показателя, характеризующего финансовый результат проекта, выберете чистую приведенную стоимость. Результаты расчетов и их графическое представление приведите в таблице (Приложение 3) и на графике.

Анализ чувствительности

Рис. Анализ чувствительности проекта по NPV

Сделайте вывод, к каким факторам в большей степени чувствителен проект. Как снизить отрицательное влияние этих факторов?

Результатом подготовки этого раздела должны быть:

1) анализ возможных рисков;

2) оценка рисков и связанных с ними потерь (ущерба);

3) программа по защите от рисков, включающая мероприятия по предотвращению потерь или сведению их к минимуму.

Очевидно, наибольшее влияние на результаты оказывает изменении цен и объема реализации производимой продукции. Однако проект в целом успешно справляется с существенными изменениями любого из этих параметров – только при снижении изначально высоких цен на 30% существует вероятность неполучения дохода.

Снижение цены сбыта на 15% приводит кснижению чистого приведенного дохода в 2 раза. Изменение объема реализации также ведет к падению доходности проекта на 60%. В этой связи для предприятия весьма важно как можно скорее получить необходимые для развития проекта инвестиции, чтобы успеть завершить его в запланированные сроки.

Среди других параметров наибольшее влияние на результаты оказывает изменение уровня прямых издержек на продукцию (в основном это цены на ингредиенты для приготовления кормов), а также объема инвестиций. При снижении объема последнего хотя бы на 20% NPV проекта увеличится на 19,9%. Ухудшения ставок налогообложения для проектов в секторе производства сельскохозяйственной продукции вряд ли можно ожидать в ближайшие несколько лет, особенно в условиях обозначения необходимости развития отрасли присвоения статуса национального проекта. В то же время нестабильность на рынке зерновых и, отчасти, масличных культур вполне способна повлечь за собой некоторое несущественное ухудшение параметров проекта. В этой связи к перечню основных факторов при анализе рисков необходимо добавить затраты на кормление скота.

Чувствительность проекта к увеличению уровня оплаты труда, к задержкам платежей, объему общих издержек и, что не менее важно, объему инвестиционных затрат, невысока, слабо влияет на его устойчивость и не приводит к значительному сокращению доходности.

16 Приложение

Задание. Представьте дополнительную или конфиденциальную информацию, которая может быть полезна читателю, но не предназначенная для распространения или не вошедшая в основной текст бизнес-плана вследствие ее объема (документы, которые могут служить подтверждением или подробным объяснением сведений, приведенных в бизнес-плане).

Приложение 1

Оценка экономической эффективности проекта (ставка дисконта 10%)

Показатель

2014 г.

2015 г.

2016 г.

2017 г.

2018 г.

2019 г.

2020 г.

2021 г.

1 кв.

2 кв.

3 кв.

4 кв.

1 кв.

2 кв.

3 кв.

4 кв.

1 п/г

2 п/г

Операционный денежный поток

Инвестиционный денежный поток

Чистый денежный поток

Дисконтный множитель

Дисконтированный операционный денежный поток

Дисконтированный инвестиционный денежный поток

Дисконтированный чистый денежный поток

Аккумулированный дисконтированный чистый денежный поток

Оценка экономической эффективности проекта (ставка дисконта 20%)

Показатель

2014 г.

2015 г.

2016 г.

2017 г.

2018 г.

2019 г.

2020 г.

2021 г.

1 кв.

2 кв.

3 кв.

4 кв.

1 кв.

2 кв.

3 кв.

4 кв.

1 п/г

2 п/г

Операционный денежный поток

Инвестиционный денежный поток

Чистый денежный поток

Дисконтный множитель

Дисконтированный операционный денежный поток

Дисконтированный инвестиционный денежный поток

Дисконтированный чистый денежный поток

Аккумулированный дисконтированный чистый денежный поток